中国中冶(601618.CN)

中国中冶(601618):毛利率仍旧承压 资源业务面临不确定性 下调至“中性”

时间:20-04-02 00:00    来源:中国国际金融

投资建议

中国中冶(601618)公布2019 年业绩:营业收入3,386.4 亿元,同比增长17.0%;净利润66.0 亿元,同比增长3.6%,低于我们的预期,主要因毛利率降低、保理/ABS 费用增加。我们下调公司评级至“中性”。

理由如下:

工程业务延续稳健增长,但毛利率持续承压。2019 年公司工程业务新签合同7,506 亿元,同比增长19.4%,我们估计当前公司在手合同充足,有望带动2020 年业务收入延续较快增长。但2019 年工程业务毛利率仍承压,年内同比降低0.4ppt,延续了2017 年以来的下行趋势,主要因项目竞争激烈、新承接项目毛利率降低、分包和材料成本上升等,我们预计未来公司工程业务毛利率或仍面临一定压力。

地产销售持续下降,业务盈利或承压。2019 年公司地产业务收入同比下滑12.7%,毛利率也同比降低2.5ppt。2019 年公司地产销售额同比减少16.4%,延续了2018 年的下滑趋势,或对2020 年收入确认形成压力;叠加地产限购限价等政策或制约项目毛利率,我们认为公司地产业务盈利或继续承压。

资源业务面临一定不确定性。2019 年资源业务净利润同比下滑91.2%至2,220 万元,期间公司主要矿产项目产量平稳,而多晶硅、镍、钴等价格波动致业务利润下滑。近期大宗商品价格大幅下跌,2020 年以来LME 镍/钴/铅/锌价格分别下跌约20%/8%/12%/20%,我们建议关注公司资源业务盈利前景。

我们与市场的最大不同?我们对公司工程业务毛利率、地产业务收入和资源业务盈利预期更为谨慎。

潜在催化剂:资源品价格进一步下行。

盈利预测与估值

当前公司A/H 股股价分别对应9.6x/4.3x 2020e P/E。考虑到工程业务毛利率承压、资源业务盈利存在不确定性,下调2020 年归母净利润预测21%至70 亿元,引入2021 年归母净利润预测75 亿元;下调A/H 股目标价16%/28%至2.74 元/1.58 港元,分别对应10x/5x2020e P/E,隐含6%/19%空间。(P/E 均基于剔除扣除优先股股息和永续债利息后的EPS)。下调A/H 股至“中性”评级。

风险

工程业务收入和毛利率超预期。